现场内配资金冗余的格力电器

  格力电器现金相当充裕,却不愿意加大分红比例,或许是为将来的收购做准备。但从公司此前的投资来看,如果没有合适的收购标的,不如多分红。

  格力电器现金相当充裕,却不愿意加大分红比例,或许是为将来的收购做准备。但从公司此前的投资来看,如果没有合适的收购标的,不如多分红。

  格力电器(000651.SZ)2018年度利润分配预案为:每股派发现金红利1.50元,加上中期已派发红利每股0.60元,全年合计2.10元/股。

  以5分制进行评价,我给格力电器的这份预案打2分。在2017年度没有分红的情况下,2018年度48%的派息率不能令我满意。

  格力电器年报发布后,不少券商相关研究报告关注其分红方案,在Wind金融终端收录的研究报告中,一些报告甚至标题中就有“分红”字样。其中,最引人瞩目的是花旗的报告——花旗将格力电器评级由买进下调至卖出,目标价由58元下调至47元。花旗称,下调格力评级是因2018年派息率48%低于去年的60%,且全年业绩表现欠佳。

  由此,我们可以得知分析师们和他们背后的投资者是如何重视分红。不过,我看不懂花旗所称的,“下调格力评级是因2018年派息率48%低于去年的60%”——格力电器2017年度没有分红。

  银河国际的一篇研究报告同样引人瞩目,分析师给出的评级同花旗一样为卖出,且目标价只有44元。分析师做出了这样的评论:“从历史上看,格力一直维持约70%的派息率。而尽管公司今年现金储备高达约人民币1130亿元,但公司仍将派息率降至约50%,这反映公司为并购活动保留现金。”

  其实,“现金储备高达约1130亿元”还不足以完整地说明格力电器的资金有多么充裕。格力电器的应收票据(绝大部分为银行承兑汇票)、其他流动资产中的理财产品及结构性存款其实都可以算作(一年内)可动用的资金。2018年,格力电器使用票据购买商品、接受劳务的金额为702.68亿元。

  根据我的估算,格力电器2018年年末一年内可动用的资金为1639.72亿元,比上一年末增长了16%。这是个什么概念?格力电器的总资产也不过2512.34亿元。在这些资金中,日常生产经营中或许用不着的理财产品及结构性存款增长了67%,定期存款增长了17%,增幅超过整体,表明格力电器的资金实在是充裕。

  既然如此,为什么格力电器不愿意多为股东分红呢?公司年报中没有给出答案,而分析师们也做出了种种猜测。例如,有报道称,“安信证券称,格力分红略低市场预期,股权转让事宜完成后,分红比例或有可能恢复至较高水平。”

  我认为,股权转让事宜不能成为分红低的理由。众所周知,股票在派息后其价格会相应地降低,术语称为“除息”。这表明,股票交易可以剔除分红的影响,场内配资日常交易如此,有财务顾问相助的股权转让交易更是如此。

  前面说过,银河国际的猜测是公司为并购保留资金,我认为这种可能较大。2019年1月,有报道称,广东省委省政府、珠海市委市政府对格力电器提出了到2023年实现6000亿元营收的目标。从那时起,我就猜测格力电器可能不得不通过并购来完成增长目标,仅凭公司现有业务,5年后营业收入很难达到6000亿元。

  早在1月份举行的临时股东大会上,董明珠就透露格力电器2018年的营业收入突破了2000亿元。然而,从2018年年报和2019年一季报的情况来看,这突破来得相当不容易。

  2018年,格力电器实现营业总收入2000.24亿元,同比增长33%,这个增速相当不俗;然而,2019年第一季度格力电器营业总收入仅增长了2%,增速陡然放缓。对此,银河国际认为,“增长放缓主要是由于2018年下半年填补销售渠道后渠道库存水平较高所致,但季节性因素也有一些影响。”

  银河国际的观点可以从年报中的相关数据中得到印证。2018年年末,格力电器的预收款项为97.92亿元,比上一年年末的141.43亿元减少了31%,这与营业总收入增长33%形成了鲜明的对比。

  我还注意到,并购已经开始为格力电器的营收增长贡献力量了。格力电器于2018年收购了合肥晶弘电器有限公司(下称“合肥晶弘”)100%的股权,自购买日(2018年9月30日)至2018年年末,仅一个季度的时间里合肥晶弘为格力电器贡献了7.84亿元的营业收入和0.89亿元的净利润。与2017年相比,格力电器生活电器业务收入增加了14.93亿元,增幅高达64.88%,如果不是收购了合肥晶弘,显然不会有这样漂亮的增长。

  格力电器跌跌撞撞地在2018年实现了2000亿元的营业总收入,基础不牢,接着又要在5年内达到6000亿元,难度不是一般的大。我很担心公司为大而大,而不是自然而然地因强而大。

  我认为,格力电器如果想通过并购实现增长,对投资者来说未必是好事情。一方面,公司管理层没有表现出在并购方面具有超出常人的能力。2016年,格力电器试图收购银隆新能源,受到了中小股东的反对,收购失败。此后,董明珠个人入股银隆,至今不肯承认收购银隆是一个错误。然而,是非曲直自有公论。

  另一方面,在国内当前的环境下,以合理的价格收购真正优秀的企业绝非易事。此前,有报道称格力电器曾希望控股海立股份(600619.SH),而后者的大股东上海电气不肯拱手相让。然而,观察海立股份的财务指标,这并不是一家优秀的企业——净资产收益率偏低而资产负债率偏高,表明其盈利能力和财务状况欠佳。

  2018年,格力电器还参与了闻泰科技(600745.SH)收购安世集团的项目,该项目完成后,格力电器将成为闻泰科技的重要股东。然而,从财务指标来看,闻泰科技的盈利能力和财务状况还不如海立股份。

  对海立股份,格力电器的目标是控股;对闻泰科技,则是成为重要股东,这还不是真正意义上的收购,不能合并报表,换句话说,不能以此增加营业收入。如果是真正意义上的收购,难度会更大,出价也会更高。我甚至怀疑,如果格力电器通过收购完成增长目标的意图过于明显,被人坐地起价的可能性会非常大。

  银河国际将格力电器的目标价定为44元,其依据是“给予格力9.5倍目标2020年市盈率”。不过,对格力电器这种有着大量冗余现金的企业,用彼得·林奇的方法会更好——先用每股股价减去每股净现金价值,然后再除以每股盈余计算市盈率。

  然而,这需要格力电器的管理层不乱用资金,不收购价格超过价值的企业。如果没有合适的收购目标,还是分红吧!

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